中报亮点: 1、存贷款增速较 1季度保持高位平稳, 在资产负债两荒背景下反映了公司项目储备优势、客户拓展能力。贷款保持同比 13个点的高增速,占生息资产比重提高 0.8个百分点为 54.7%。存款保持良好增长,同比增速持平为 8%,占比计息负债稳定在 86%。 2、资产质量平稳夯实。 2季度不良率继续环比下行至 1.43%,同时单季年化不良净生成维持在低位,关注类贷款占比、逾期率、逾期 90天以上净生成均有下降。 中报不足。 2季度净利息收入在息差拖累下环比下降 0.5个百分点。 息差下行受制于资产负债两端。资产端主要是利率因素影响,预计银行让利实体,贷款收益率有较大幅度下行。负债端则是利率和结构的双重因素。
   
受 18年营收和 PPOP 高增的高基数影响,叠加银行让利实体、贷款利率持续走低,营收和 PPOP 增速 2季度同比增速继续放缓;归母净利润同比增速则保持相对平稳略有走阔,同比增 5%。 1Q18-1H19全年营收、PPOP、归母净利润同比增速分别为 10.4%/12.8%/13.8%/12.5%/9.4%/4.4%、13.8%/16.3%/17.4%/15.1%/11.4%/5.4%、5.4%/6.6%/7.3%/5.1%/4.3%/4.9%。
   
1H19年业绩同比增长拆分:正向贡献业绩因子为规模、非息、成本、税收。 负向贡献因子为息差、拨备。细看各因子贡献变化情况, 边际对业绩贡献改善的是: 1、息差对业绩的负向贡献减弱。 2、拨备反哺利润,负向贡献减弱。 3、税收正向节约效应增强,对利润贡献提升。 边际贡献减弱的是: 1、 2季度规模增速稍放缓。 2、非息增速有所放缓。 3、成本对于业绩的正向贡献减弱。
   
投资建议: 公司 2019E、 2020E PB 0.69X/0.63X; PE 5.75X/5.50X(国有行 PB 0.70X/0.64X; PE 5.98X/5.73X), 农业银行基本面总体稳健,估值便宜,股息率高,当前股价对应 2019E 股息率 5.3%。负债端存款具备中长期优势,建议重点关注。
   
风险提示: 经济下滑超预期、公司经营不及预期。