规模推动业绩,贷款结构均衡,债券规模扩大
   
业绩驱动因子来看,2017年推动业绩的首要因素是规模扩张(YoY:8.2%),其中,贷款增长(YoY:10.7%)与债券投资(YoY:15.4%)是规模扩张的主因。贷款中,对公(YoY:15%,占比55%)服务于供给侧改革,个贷(YoY:20%,占比35%)主要为住房按揭。公司贷款与个人贷款在拉动贷款增长上作用相当。债券投资中,持有至到期投资较上年末增加6000亿,主要是2017年债券市场收益率经历了多次较大幅度的上行,公司在利率高点加大债券配置力度,债券投资组合规模有所扩大。
   
息差企稳提振业绩,非息收入同比下降
   
2017年净息差2.28%(YoY:3BP),提振业绩。全年四季度单季净息差环比依次为-4BP/2BP/2BP/2BP,息差回升并企稳。主要是由于公司巩固低成本存款优势,活期存款占比上升,加之前期付息率较高的部分定期存款到期后重定价,存款平均付息率较2016年下降13个基点。尽管生息资产收益率同比降低3BP,但负债成本的优势使得息差返正且维持稳定。非息收入是拉低业绩的主因,其中手续费及佣金净收入同比减少19.8%,主要由代理业务手续费的减少所致。
   
不良确认加速,资产质量稳健
   
2017年公司不良率1.81%,同比下降0.56个百分点。下半年不良净生成为0.31%,与上半年持平;而下半年90天以上逾期贷款生成率降较上半年低了近50BP,逾期贷款总额持续减少。四季度或加大不良认定力度。全年核销943亿,同比增加115亿;且下半年核销水平是上半年的2.3倍。公司对消化不良态度积极。拨备覆盖率208.37%,较上年末增加35个百分点。拨备的提升是拉低业绩的重要因素。
   
盈利预测与投资建议
   
公司估值在五大行中仅略高于中国银行,且处于历史底部,负债端优势显著,息差企稳,资产质量良好。给予谨慎推荐评级,预计18-20年BVPS分别为4.6/5.1/5.5元,对应PB0.8/0.8/0.7。
   
风险提示:经济超预期下行导致资产质量大幅恶化。